31.03.2020 - Kommentare

Wie der Kampf der Narrative die Börsen antreibt


In der Coronakrise erleben wir nun einen Kampf der Narrative: Virologen, Epidemiologen und Ökonomen einerseits und auf der Ebene der Anleger in den Finanzmärkten andererseits. Was das mit uns und den Märkten macht.

Am 17. März sollte der Ökonom und Nobelpreisträger Robert Shiller die deutsche Ausgabe seines Buchs „Narrative Economics“ in Frankfurt vorstellen. Wie alle anderen Veranstaltungen wurde auch diese wegen der Corona Pandemie abgesagt. Die feine Ironie dabei ist, dass Shiller die Verbreitung ökonomischer Ideen als Erzählungen mit der epidemischen Ausbreitung von Viren vergleicht und zur Beschreibung auf epidemiologische Modelle zurückgreift. Die Verbreitung des SARS-COV-2 Virus stand der persönlichen Verbreitung seiner These von ökonomischen Erzählungen nach dem Muster viraler Epidemien in Deutschland im Weg.

Glücklicherweise musste Robert Shiller dafür aber Deutschland nicht selbst besuchen. Seine Idee ist schon längst weltweit unterwegs. Im Flossbach von Storch Research Institute haben wir sie zur Erklärung von Finanzpreisen genutzt. Schon im April 2018 hat mein Kollege Philipp Immenkötter mit einem epidemiologischen Modell den Zusammenhang zwischen der Erzählung über Bitcoin und dem Preis dieser Kryptowährung untersucht. Und vor einem Jahr habe ich mit meinem Kollegen Marius Kleinheyer aus Shillers „Narrative Economics“ eine Theorie über die Entwicklung von Preisen auf den Finanzmärkten abgeleitet, die wir „Discovering Markets Hypothesis“ genannt haben. Unsere These in Kürze: Marktteilnehmer agieren im Markt und kommunizieren mit anderen Teilnehmern in Form von Narrativen. Dadurch verbessert sich ihr Verständnis der handlungsrelevanten Informationen. Marktpreise sind von der subjektiven Interpretation neuer Fakten und gemeinsamer Narrative geprägt. Um zu verstehen, wie neue Narrative die bestehenden ersetzen, greifen wir auf die Theorie der wissenschaftlichen Revolutionen zurück. Dominante Narrative prägen die Marktpreise, bis ihr Sieg durch die Fakten bestätigt wird, oder sie durch Fakten widerlegt und durch neue Narrative ersetzt werden.

In der gegenwärtigen Corona Krise erleben wir nun einen Kampf der Narrative auf der Ebene der Politikberatung durch Virologen, Epidemiologen und Ökonomen einerseits und auf der Ebene der Anleger in den Finanzmärkten andererseits. In China ordnete die Regierung am 23. Januar 2020 die weitgehende Stilllegung des öffentlichen Lebens in der Stadt Wuhan und anderen Städten der Provinz Hubei an. Nach der offiziellen Ankunft von SARS-COV-2 am 28. Januar 2020 in der bayerischen Firma Webasto aus China glaubte man zunächst, durch Verfolgung der Infektionskette und Quarantäne der Infizierten eine Epidemie verhindern zu können. Die Epidemie sollte auf China beschränkt bleiben (Narrativ 1). Das änderte sich, als man in Italien am 20. Februar die erste Infektion erkannte, aber feststellen musste, dass der infizierte Patient von Unbekannten angesteckt worden war. Damit war eine Rückverfolgung der Infektionskette unmöglich und die Behörden verhängten regionale Quarantänen (Narrativ 2).

Ende Februar erkannte man, dass das Virus in Europa auch aus Skiorten in Tirol verbreitet worden war. In Deutschland wurde es insbesondere bei Kölner Karnevalsveranstaltungen zwischen dem 20. und 26. Februar weitergegeben. Am 5. März erklärte Island das Dorf Ischgl zum Hochrisikogebiet. Am 9. März verhängte die italienische Regierung eine nationale Quarantäne. Andere europäische Regierungen zogen nach. In Deutschland rief Bundeskanzlerin Merkel am 18. März zu weitgehenden Maßnahmen zur „sozialen Distanzierung“ auf. Ungefähr um die gleiche Zeit begannen auch Städte in den USA mit der teilweisen Stilllegung des öffentlichen Lebens. Damit setzte sich das dritte Narrativ des (mehr oder weniger radikalen) „Lockdowns“ durch.

Sobald Narrativ 3 etabliert war, begann aber auch die Diskussion darüber, wie lange die pauschale soziale Distanzierung durchgehalten werden konnte. Die Stilllegung des Geschäftslebens verursacht Kosten für die Wirtschaft, die umso höher und dauerhafter sind, je länger sie dauert. In China wurde der „Lockdown“ in Wuhan am 23. März gelockert. In Europa und den USA hat die Suche nach einer „Exitstrategie“ wenige Tage danach begonnen. Narrativ 4 – Exit durch Stärkung des Gesundheitssektors und Verlangsamung der Infektionsrate durch technische Mittel und selektive soziale Distanzierung - kämpft nun mit Narrativ 3 der weitgehenden Stilllegung. Im Kampf der Narrative werden nun auch zunehmend die Daten über die Verbreitung von Covid-19 bezweifelt. Wie hoch ist die tatsächliche Infektionsrate? Wie hoch ist die Letalität des Virus? Sicher scheint nur, dass die Gesundheitssysteme in Italien, Spanien und Teilen Frankreichs dem Druck kaum standhalten können.

Die Anleger in den Finanzmärkten wollen den Wechsel der Narrative auf der Ebene der Politik antizipieren. In China erreichte der die Stimmung im Inland widerspiegelnde Aktienindex der Börse in Shenzen seinen ersten Hochpunkt des Jahres am 20. Januar, drei Tage vor dem „Lockdown“ in Wuhan. Seinen bisherigen Tiefpunkt verzeichnete er am 3. Februar 2020, 11 Tage nach dem Lockdown in Wuhan und 49 Tage vor dem Beginn der Aufhebung. Es scheint, dass bei den Anlegern zu dieser Zeit die Einsicht gereift ist, dass der pauschale Lockdown nicht lange durchgehalten werden kann. Inzwischen hat der Index die Verluste seit Jahresbeginn wieder wettgemacht (Stand 28.3.2020).

In Europa erreichte der EURO STOXX Index seinen Hochpunkt in diesem Jahr am 10. Februar, also 10 Tage vor Beginn von Narrativ 2 (regionale Quarantäne). Einen vorläufigen Tiefpunkt in der Zeit bis zum 28. März verzeichnete er am 18. März, dem Tag, an dem sich Narrativ 3 (Lockdown) in Europa und den USA weitgehend durchsetzte. In den USA erreichte der S&P500 Index seien Hochpunkt am 19. Februar, einen Tag vor Narrativ 2 (regionale Quarantäne). Den vorläufigen Tiefpunkt in der Zeit bis zum 28. März verzeichnete der S&P500 am 23. März 2020, 5 Tage nach Beginn von Narrativ 3 (Lockdown). Die folgende Tabelle zeigt den Wechsel der jeweiligen Narrative und die vorläufige Wende in den Aktienmärkten.

 Narrative

China

Europa

USA 

(1) auf China begrenzt

 ...

28. Jan.

28. Jan.

(2) Regionale Quarantäne

 ...

20. Feb.

20. Feb.

(3) Lockdown

 23. Jan.

18. Mrz.

18. Mrz.

(4) Lockerung

 23. Mrz.

 

 

 

 

 

 

Vorläufige Aktienwende

 

 

 

Abwärts

 20. Jan.

 10. Feb.

 19. Feb.

Aufwärts

 03. Feb.

 18. Mrz.

 23. Mrz.

Für die weitere Entwicklung der Märkte kommt es an, ob Narrativ 4 (Lockerung des Lockdowns) Narrativ 3 (Lockdown) verdrängen kann. Je mehr der Gesundheitssektor gestärkt werden kann und je besser die Techniken des Infektionsschutzes durch selektive soziale Distanzierung und technische Mittel gestaltet werden können, desto stärker dürfte Narrativ 4 werden. Südkorea weist hier mit einer „Hammer and Dance“ genannten Strategie den Weg: Für begrenzte Zeit durch einen harten Lockdown eine deutliche Reduzierung der Infektionsrate und dann weitere Eindämmung durch technischen Infektionsschutz und selektive soziale Distanzierung bis ein Medikament und Impfstoff gefunden sind. Dagegen dürfte Narrativ 3 wieder an Boden gewinnen, wenn sich der Eindruck verstärkt, dass es nicht gelingt, die Kontrolle über die Pandemie zu erlangen. Der Kampf der Narrative dürfte noch eine Zeitlang weitergehen.

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